Інтерв’ю Максима Лібанова

Профіль

Прізвище та ім’я: Максим Лібанов

Посада: директор департаменту аналізу, стратегії та розвитку законодавства

Установа/Компанія: Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку України

Освіта: Київський національний університет імені Тараса Шевченка, магістр правознавства; Інститут розвитку фондового ринку при Київському національному університеті імені Вадима Гетьмана, магістр за спеціальністю «Фінанси і кредит»; Інститут законодавства Верховної Ради України, кандидат юридичних наук

Випадки порушень прав мажоритарних акціонерів трапляються рідше, ніж подібні порушення щодо міноритаріїв, але все ж таки вони є

З функціонуванням фондового ринку України обізнаний кожний представник великого бізнесу, оскільки цей сегмент надає додаткові переваги у веденні діяльності. Для малого та середнього бізнесу початок роботи на фондовому ринку свідчить про значні досягнення, а тому й для невеликого бізнесу є цікавим фондовий ринок.

Проте впродовж останніх років фондовий ринок зазнав значних змін, у яких підприємці не завжди орієнтуються повною мірою. Тож з метою обговорення окремих питань «Юридична газета» звернулася до директора департаменту аналізу, стратегії та розвитку законодавства Національної комісії з цінних паперів та фондового ринку Максима Лібанова.

Пане Максиме, розкажіть, будь ласка, про знакові зміни законодавства фондового ринку, які вже працюють.

Якщо говорити про основні законодавчі зміни, то вони стосувалися двох сегментів фондового ринку: перший – це спільне інвестування, другий – облікова система.

Минулого року ми провели дві глобальні реформи, пов’язані з прийняттям нових редакцій законів «Про інститути спільного інвестування» та «Про депозитарну систему України». Перший стосувався діяльності корпоративних та пайових інвестиційних фондів. Комісія за минулий рік прийняла близько 50 нормативних актів, що стосуються діяльності ІСІ, які передбачають необхідність приведення діяльності тих інститутів спільного інвестування, які працювали з 2001 року, у відповідність до вимог нового законодавства.

Що стосується реформи депозитарної системи, то основна її частина була проведена до жовтня 2013 року, коли Закон України «Про депозитарну систему України» набрав чинності. До того ж регулятор розробив близько 40 нормативних документів, що стосувалися цієї сфери. Також було проведено трансформацію учасників депозитарної системи (зберігачів та реєстраторів) у новий вид учасників ринку – вони стали депозитарними установами, регулятор провів відповідну роботу з переліцензування.

У результаті ми маємо фактично оновлену систему депозитарного обліку. Думаю, що можна сміливо казати, що вона – одна з кращих систем в Європі. Звичайно, є певні особливості, пов’язані з функціонуванням українського фондового ринку, але принципи функціонування самої системи депозитарного обліку є найкращими.

Це, напевно, найбільші законодавчі нововведення на фондовому ринку, які були впроваджені протягом 2013 року.

Відомо, що у Верховній Раді України знаходиться законопроект, який передбачає введення процедури сквіз-аут. Прокоментуйте необхідність таких нововведень.

Процедура сквіз-аут – примусового викупу акцій – не є новою навіть для вітчизняного парламенту. Фактично Верховна Рада підходила до розгляду цього питання вже декілька разів протягом останніх п’яти років. Зараз ситуація змінилася. Ми бачимо потреби безпосередньо самих учасників ринку в цій процедурі, оскільки вона не є новою і для України, і для світу, а також передбачена кращими стандартами корпоративного управління. Усі міжнародні стандарти, у тому числі Організації економічної співпраці й розвитку (далі – ОЕСР), та рекомендації Міжнародної організації комісій з цінних паперів (далі – IOSCO) передбачають наявність такого механізму, як сквіз-аут.

Ця процедура пов’язана з необхідністю збалансувати права та обов’язки міноритарних і мажоритарних акціонерів. Справа в тому, що в 2008 році при прийнятті Закону України «Про акціонерні товариства» основну увагу приділяли саме захисту прав міноритарних акціонерів, оскільки протягом попередніх років, коли діяльність акціонерних товариств регулювалася Законом України «Про господарські товариства», фактично не було належних механізмів їх захисту і фіксувалися випадки порушень прав міноритаріїв (вимивання активів, розмивання частки міноритарних акціонерів тощо). Тобто ми бачимо, що на той момент не дотримувався баланс інтересів та не враховалися права мажоритарних акціонерів. Таким чином, потрібно впроваджувати відповідні механізми для збалансування корпоративного управління в товариствах. Зрозуміло, що випадки порушень прав мажоритарних акціонерів трапляються рідше, ніж подібні порушення щодо міноритаріїв, але все ж таки вони є. З огляду на це, світова практика і запропонувала такий механізм, як сквіз-аут.

Сподіваюсь, що парламент схвалить цей механізм, запропонований Комісією, і він буде імплементований у законодавство України.

Як відреагували ринки інших держав на подібне нововведення?

Якщо ми вивчимо досвід країн з розвиненими фондовими ринками, то фактично суттєвого впливу на діяльність учасників ринку впровадження сквіз-ауту не мало. Це пов’язано з тим, що ці ринки більш розвинені, ніж ринок цінних паперів України. Це стало однією з причин, чому було застосовано право вето при останній спробі врегулювати такий механізм на рівні закону.

Світовий досвід вказує на те, що цей механізм є у всіх юрисдикціях, тобто це система англосаксонського права, система континентального права. Єдина відмінність – поріг, при досягненні якого мажоритарний акціонер отримує право на «виведення» міноритарних акціонерів. У більш ліберальних країнах цей поріг становить 90% акцій. Тобто акціонер, який володіє необхідним відсотком акцій, має право вимагати від міноритаріїв продажу акцій. В інших країнах цей поріг сягає 98%. Національна комісія з цінних паперів та фондового ринку України пропонує своїм законопроектом найпоширеніший варіант – 95% акцій.

Говорячи про вплив на ринок, варто зазначити, що він виявиться не настільки великим, адже наразі передбачено декілька запобіжників. Провівши консультації з учасниками ринку, ми зробили обмеження, порівняно зі світовою практикою.

Так, наприклад, світовий досвід говорить, що правом на сквіз-аут може скористатись як один акціонер, який сконцентрував відповідну частку акцій товариства, так і група акціонерів, які діють спільно. Для українських реалій, на нашу думку, ще зарано надавати можливість користуватися правом на сквіз-аут групі акціонерів. Тобто ми пропонуємо єдиний варіант: якщо один акціонер одноосібно володіє акціями на 95%, то він може скористатися таким правом.

Цей маневр викреслює значну частину акціонерних товариств, де може бути проведена процедура сквіз-ауту. Ми попередньо здійснювали аналіз: кількість акціонерних товариств, де є один акціонер, який володіє 95% акцій і більше, становить декілька сотень. Відкинувши державні та інші товариства, де 100% в одних руках уже є, можна побачити лише 150–200 товариств. Водночас ми розуміємо, що часто акціонери подрібнюють свій пакет акцій між кількома особами, які за фактом належать одній особі. Цим винятком ми опосередковано будемо спонукати акціонерів до оформлення пакетів акцій на одну особу. Тобто ми зможемо виявити так званих прихованих власників, а інформація про них вже стане публічною. Але це, звісно, за умови, що такі акціонери забажають скористатися правом на сквіз-аут.

Як Ви вважаєте, чи не будуть міноритарні акціонери спеціально підвищувати вартість своїх акцій перед сквіз-аутом? Який підхід застосовуватиметься до визначення вартості акцій?

Якщо говорити про механізм, який закладено в законопроект, то він передбачає лише один спосіб визначення ринкової вартості акцій – це біржовий курс акцій на одній з фондових бірж України.

У світі ж є два альтернативних механізми: біржовий курс та, у разі його відсутності, що може бути в ситуаціях з непублічними корпораціями, застосування механізму незалежного оцінювача майна. Другий спосіб передбачає роботу стороннього експерта, який аналізує активи товариства, бухгалтерські документи тощо, і визначає ринкову вартість акцій, а отже, визначається ціна, за якою акції будуть викуплені у міноритарія.

Повертаючись до нашого законопроекту, зазначу, що йдеться лише про одного мажоритарного акціонера і лише про біржовий курс акцій.

Тобто якщо акціонер забажає використати процедуру сквіз-аут, то, по-перше, він має сконцентрувати на одній особі всі акції, а по-друге, акції такого товариства мають бути в обігу на одній з фондових бірж України. З цього вбачається, що мова може йти виключно про публічні компанії. Якщо не буде біржового курсу, то не буде й механізму визначення ринкової вартості акцій.

Стосовно того, яким чином акціонери, у тому числі й міноритарні, зможуть впливати на ціну, то, звичайно, вони матимуть таку можливість. Акціонери зможуть «грати» на фондовій біржі з акціями товариства. Зокрема, міноритарні акціонери «гратимуть» на підвищення вартості акцій, а мажоритарії намагатимуться знизити вартість. Цей процес є двостороннім. Ми ж зробили так, щоб інформація про намір застосувати процедуру сквіз-аут була у публічному доступі для унеможливлення інсайдерських операцій. Єдиний важливий момент – сторони мають бути в однакових умовах, а це досягається за рахунок публічності інформації про наміри власника 95% акцій запустити процедуру сквіз-аут.

Ми також передбачили строки. Зокрема, процедура сквіз-ауту потребуватиме близько 6 місяців. Спочатку акціонер, який сконцентрує 95%, публічно заявить про свій намір. Після того надається термін три місяці, протягом якого всі сторони знатимуть про цей намір. Після завершення цього терміну, за результатами торгівлі акціями товариства на біржі буде визначено біржовий курс. Тому протягом цього періоду мажоритарний акціонер бачить, що купує, і намагатиметься понизити вартість акцій, а решта акціонерів після повідомлення про сквіз-аут знатимуть, що потрібно «грати» на підвищення вартості акцій. І це класична ситуація. Я бачу в ній іще один поштовх для подальшого розвитку українського біржового ринку.

Акціонерні товариства намагатимуться виходити на біржу?

Безумовно. Світова практика не показала кращого механізму визначення ціни, ніж біржовий курс. Це прозорий механізм, який є незалежним від безпосереднього впливу.

Перейдемо до іншого проекту, ініціатором якого виступив регулятор фондового ринку. Які причини введення інституту похідних позовів та які наслідки такого нововведення?

Тут потрібно також повертатися до базових речей, до стандартів корпоративного управління в світі. Є такі стандарти корпоративного управління, які закладено в основу методики визначення рейтингу Doing Business, що використовується Світовим банком та Міжнародною фінансовою корпорацією.

Одним із показників, які суттєво впливають на рівень захисту прав інвесторів, є можливість судового переслідування посадових осіб товариства з боку міноритарних акціонерів в разі, якщо дії посадових осіб товариства спричинили заподіяння шкоди чи нанесення збитків самому товариству. Це нестандартний характер відносин, коли фактично відповідач – посадова особа, позивач – міноритарний акціонер, але безпосередньої шкоди позивач не зазнав, проте звертається з позовом про відшкодування збитків третій особі, якою є товариство.

Зрозуміло, що акціонер та акціонерне товариство пов’язані, однак, з юридичної точки зору, вони є різними суб’єктами права. Тому цей нестандартний трикутник відносин спричинив появу такого явища, як похідний позов – позов від імені товариства до посадових осіб цього ж товариства.

Тут ми маємо ситуацію, коли міноритарний акціонер – єдина реально зацікавлена особа в таких позовах. Чому? Мажоритарний акціонер зазвичай контролює менеджмент – посадових осіб товариства. Зрозуміло, що в разі, коли посадові особи товариства вчиняють певні правочини із заінтересованістю, яка не вигідна для самого товариства, але вигідна для посадової особи чи контролюючого акціонера (наприклад, правочини з виведенням активів товариства), позов не може йти від посадової особи товариства до себе.

Тут варто говорити про дефект волі, посадові особи, діючи від імені товариства, не подаватимуть позов від імені товариства проти себе особисто. Отже, єдиною зацікавленою особою або навіть єдиною постраждалою особою виявляється міноритарний акціонер.

З середини минулого століття в світі (спочатку в країнах англосаксонської системи права) почали з’являтися похідні позови (derivative sue), коли акціонер звертався з позовом до менеджменту товариства, вказуючи, що він опосередковано отримав збитки як акціонер компанії. Саме ця конструкція була вперше використана в США, а згодом вона поширилась і на інші країни світу. На сьогодні похідні позови – визнаний у світі стандарт корпоративного управління, він передбачений, як я вже казав, у стандартах Світового банку, Міжнародної фінансової корпорації, у принципах корпоративного управління ОЕСР.

Комісія на сьогодні пропонує запровадити такий інструмент в Україні, щоб акціонер міг позиватися в господарському процесі до посадової особи товариства, якщо така особа нанесла своїми діями збитки товариству.

Зрозуміло, що первинно має бути доведений факт заподіяння такої шкоди. Якщо цей факт доведено, то акціонер може звертатися до господарського суду за місцезнаходженням товариства з вимогою про відшкодування товариству нанесених збитків.

Узагалі цей інструмент досить складний і не має аналогів в українському процесуальному праві, а тому Комісія досить важко працювала над вирішенням цього завдання. Ми проводили ґрунтовні консультації з Міністерством юстиції, з практикуючими юристами. Я не можу сказати, що запропонований нами законопроект є ідеальним, проте це перша спроба врегулювати це питання.

Чи можна притягнути до відповідальності мажоритарного акціонера, який впливав на рішення менеджменту товариства, що призвело до збитків?

Якщо він залучався до прийняття рішень, наприклад, акціонер був членом Наглядової ради, яка надавала згоду на вчинення правочину, що наніс шкоду, то такого акціонера можна притягнути до відповідальності. Але в цьому разі, я б сказав, що він притягатиметься як посадова особа, а не як акціонер.

Теоретично може виникнути і ситуація, коли посадова особа товариства, приміром, керівник виконавчого органу, самостійно здійснює певні правочини, до яких мажоритарій не має жодного стосунку, так само, як і міноритарій. Теоретично мажоритарний акціонер може скористатися правом на похідний позов, його ніхто не обмежує в цьому праві. Проте ця практика не поширена, оскільки в мажоритарних акціонерів є простіші варіанти притягнення посадової особи до відповідальності. Натомість міноритарний акціонер такої можливості не має.

Якщо говорити про формальний юридичний бік, то в законопроекті зазначається, що будь-який акціонер, який має пакет акцій розміром 5 і більше відсотків, може скористатися правом на похідний позов.

Наразі в парламенті триває дискусія щодо розміру пакета акцій. У розвинених юрисдикціях йдеться про будь-який пакет акцій, навіть якщо акціонер володіє однією акцією, то він у змозі використати інститут похідних позовів.

Проте, зважаючи на наш менталітет і культуру корпоративного управління, ми розуміємо, що це прямий шлях до корпоративного шантажу або навіть до рейдерства. З огляду на це, має бути певний поріг, який «відсікатиме» радикальні моменти. Наразі відбувається полеміка з приводу ставки від 1 до 10%. Регулятором запропоновано на першому етапі поставити 5% як середній варіант.

На недавній прес-конференції йшлося про зупинення обігу акцій «сплячих» акціонерних товариств. Які наслідки для акціонерних товариств матиме призупинення обігу акцій?

Цим питанням НКЦПФР займається досить давно і системно. Протягом 2013 року Комісія зупинила обіг близько 6000 випусків акцій. Підставою для таких рішень було невиконання товариствами вимог законодавства України. Йдеться про закони України «Про акціонерні товариства» та «Про депозитарну систему України», які вимагали перевести акції в бездокументарну форму існування та перетворитися на публічні чи приватні акціонерні товариства.

На превеликий жаль, ми маємо лише близько 8000 акціонерних товариств, які повністю виконали ці вимоги.

Якщо взяти дані Держкомстатистики, то в Україні позиціонують себе як акціонерні товариства близько 25 тис. юридичних осіб. Відповідно до даних НКЦПФР, за державним реєстром випусків цінних паперів зареєстровано близько 15 тис. акціонерних товариств, тобто це ті, які офіційно зареєстрували свої акції.

На сьогодні повністю привели свою діяльність у відповідність до законодавства 8 із 15 тисяч. А решта ще не виконали вимоги законодавства, і саме на спонукання таких акціонерних товариств до виконання обов’язків, які покладені законами, Комісія направила свої дії. Частину обігу акцій зупинено, а інша частина буде зупинена невдовзі.

Чи застосовуються санкції до керівництва таких товариств або ж акціонерів?

Зупинення обігу акцій – це остання санкція, яка застосовується Комісією. Ми почали цю роботу ще 2009 року і здійснювали її досить планомірно. Спочатку виносили попередження та давали розпорядження про усунення правопорушень, потім застосовували певні штрафні санкції. Якщо товариство не виконувало розпорядження Комісії про приведення діяльності у відповідність до законодавства, то лише в цьому випадку регулятор застосовував такий захід, як зупинення обігу акцій.

Зупинення обігу акцій для товариства означає, що воно не може провести жодної корпоративної дії, оскільки ми зупиняємо не тільки обіг, але й внесення змін до системи депозитарного обліку. Тобто навіть скласти реєстр для проведення загальних зборів акціонерів не є можливим, допоки товариство не почне виконувати вимоги закону.

Якщо Наглядова рада товариства прийме відповідні рішення для переведення акцій в бездокументарну форму (для цього не потрібні загальні збори акціонерів), то НЦЦПФР розблоковує обіг акцій. Варто сказати, що завдяки цим крайнім заходам у нас є декілька десятків компаній, які виконали вимоги закону, внесли відповідні зміни до статуту та сплатили штрафи. І це при тому, що їх попереджали не один рік.

Хоч акціонерне товариство є самостійним суб’єктом права, ми розуміємо, що реально воно належить певним особам – акціонерам. А тому останній крок – зупинення обігу акцій – спрямовано на обмеження прав саме акціонерів, тому що в такому разі акціонер не може продати акції, не може використати акції як заставу, але він має можливість виправити ситуацію на загальних зборах або ж через свого представника у Наглядовій раді.

Раніше НКЦПФР запровадила пруденційний нагляд. У чому його особливості?

Це є одна з форм державного регулювання ринку. Цей інструмент використовується всіма регуляторами розвинених країн світу. Наші колеги з Європи багато років використовують пруденційний нагляд для того, щоб отримати можливість оцінити ризик діяльності того чи іншого учасника ринку і встановити якісь обмеження в його діяльності.

Щодо України, то ми тільки-но започатковуємо цей процес. У 2013 році ми вперше почали отримувати інформацію від учасників ринку про відповідність їх фінансового стану пруденційним показникам, які були встановлені Комісією. А це передусім показники регулятивного капіталу та адекватності. Цей інструмент досить довго використовує Національний банк України стосовно банків.

Для професійних учасників фондового ринку – це певні новації, і ми з розумінням ставимося до того, що не всі одразу розуміють, що вони собою являють і для чого вони потрібні, а тому весь 2013 рік ми знаходились у перехідному стані, коли пруденційні нормативи були визначені Комісією, але сам регулятор не застосовував санкцій у разі невідповідності компанії цим нормативам.

Володимир Бездітний