Почему реформы, проводимые в секторе, далеки от истинно европейских

2014 год стал одним из наиболее сложных в истории современной Украины, что вполне ожидаемо характеризуется и негативными, хотя и не самыми худшими, макропоказателями. Окончательной годовой статистики еще нет, но уже видно, что годовое падение ВВП не достигнет 23%, как в 1994 году, и даже 15% – как в 2009-м. Инфляция явно не сопоставима с 200-10000% (как в 1992-1995 годах) и сравнима с уровнем 22,3% – как в 2008 году; масштабы девальвации денежной единицы тоже не являются чем-то невиданным в нашей истории.

Несмотря на это, наступивший год тоже не принесет нам роста экономики. И это формирует новые вызовы для страны и финансового рынка.

Стоит отметить, что, в отличие от иных кризисных периодов, в этом году, ввиду внешней агрессии и солидарной поддержки со стороны цивилизованных стран, мы наблюдаем резкий подъем патриотических настроений в Украине.

Определенная эйфория, царившая в конце 2013-го – начале 2014 года относительно немедленных позитивных результатов от решения о евроинтеграции, уступает место очевидному горькому факту, что для претворения «европейской мечты» в реальность нужно время, активность, готовность много и упорно трудиться, идти на жертвы.

В современных условиях возможно, что именно в Украине и решается будущее Европы. Но если учитывать не только географию, но и экономические, даже культурологические понятия, то ясно, что стать европейцем автоматически не удастся. 

Поэтому реформы нужны, и нарекания на сложности с их реализацией ввиду внешних и внутренних проблем уже не работают. Не могу не согласиться с главой НБУ, высказавшей в ходе своей предновогодней пресс-конференции очень убедительный тезис о том, что тяжелое положение нашей экономики – это как раз повод двигаться еще быстрее, это реальный акселератор скорости проведения реформ. Совсем недавно доминировало ровно противоположное мнение – какие еще реформы, если в стране кризис?

Реформы начались в самом консервативном финансовом регуляторе, на самом консервативном, регулируемом и значимом банковском рынке. И напротив, проблемой финансового рынка является его недоразвитость, а также формальность и незавершенность реформ. И в первую очередь это касается наиболее видимой его части – фондового рынка, поскольку он по определению публичен.

Вопросы вызывает и депозитарная реформа. У нас, в кои веки, определен центральный депозитарий, но 88% расчетов по биржевым сделкам проходит через депозитарий Национального банка, где учитываются государственные и муниципальные бумаги. У нас создан специализированный банк для проведения клиринга и расчетов, но он проводит расчеты только по сделкам с ценными бумагами, и только на условиях 100%-ного преддепонирования активов сделок и не обслуживает иные сегменты финансового рынка – валютный, товарный, денежный.

В итоге финансовая инфраструктура фактически остается нецентрализованной и не выполняет функции стимулирования ликвидности. Такая инфраструктура не является привлекательным объектом поглощения не потому, что так уж выгодна государству, а поскольку в таком виде инфраструктура фондового рынка Украины мало кому нужна из международных биржевых и депозитарных холдингов.

Недавние события вокруг так называемого «дела Фойла» показали, что депозитарная система, реформа которой проводилась под лозунгом защиты прав инвесторов, на самом деле едва ли не помогла факту хищения депозитарных активов.

Еще меньше позитива, даже формального, в биржевой инфраструктуре. Если в стране 10 фондовых бирж и 600 товарных, то сложно говорить о каких-то адекватных ценовых ориентирах (сколько бирж – столько курсов), о контроле за достоверностью ценообразования, противодействии манипулированию и распространению инсайдерской информации или о концентрации ликвидности.

Сейчас банки и операторы долгового рынка торгуют на одной фондовой бирже, инвесторы-физлица – на другой, крупные операторы рынка акций – на третьей, больше всего эмитентов – на четвертой и т.д. А, например, желание торговать валютными деривативами выказали сразу четыре биржи. Кроме того, в Украине все еще значительна доля внебиржевых торгов – по существу, «рынка без правил».

То есть рынку есть куда расти, но пока он настолько разобщен и сегментирован, реализация любых прогрессивных шагов будет затруднена. Вроде бы есть цены, курсы, фондовые индексы, разные рыночные показатели – капитализации компаний и отраслей, рыночные мультипликаторы. Но в условиях, когда одновременно на 10 биржах (в Украине широко распространен эвфемизм «биржевой рынок») обращается только 5-10% акций крупнейших предприятий, когда они торгуются только от акционерного собрания к акционерному собранию или от даты к дате технических сделок для нахождения в листинге, эти показатели являются всего лишь глобальной фикцией.

Стоит вспомнить и налоговую реформу. Причем и попытку наконец-то совместить налоговый и бухгалтерский учет финансовых инструментов, и пресловутый акциз в 2013 году, и уже недавний проект изменений в Налоговый кодекс, который едва не поставил крест на целой отрасли – институтах совместного инвестирования. Все так же непонятно с кем – но точно не с участниками рынка! – готовятся судьбоносные решения, перед фактом которых буквально ставится рынок. Действительно ли это европейский подход? Есть сильные сомнения.

Очень хочется посмотреть в глаза экспертам, которые плодят новации, прямо угрожающие правам инвесторов. Если существует такой законодательный зуд, лучше направить его на более интересные отрасли: скажем, проституцию, контрабанду, наркобизнес и прочие теневые сектора экономики, которые с недавних пор учитываются в экономиках развитых стран. Скажем, доходы от наркотиков и проституции в размере ?12 млрд ($19 млрд) вывели британскую экономику на 5-е место в мире по размеру ВВП. В Британии эта сумма эквивалентна 0,7% ВВП. В Украине переход на такую методологию может серьезно повысить макропоказатели, а, возможно, даже снять проблему соотношения госдолга к ВВП как ковенанты по государственным заимствованиям! Думается, что это – более реальная тема и предмет для фискальной политики, чем куда более прозрачный финансовый рынок.

Тот факт, что реформы на фондовом рынке реализуются формально и не несут принципиальных изменений для рынка и роста его конкурентоспособности («независимость» рынка от реформ), видимо, свидетельствует о том, что не все в порядке с регулированием, контролем, последовательностью инициирования и реализации изменений в правовом поле. На финансовом рынке избыточно много регуляторов, и их деятельность далека от  взаимосвязанности, комплексности. Например, так ли уж нужен специальный регулятор для такого институционального инвестора, как страховщики, который регулирует их инвестиционную деятельность радикально отлично от иных регуляторов?

Сейчас приоритетом является имплементация положений ассоциации с ЕС и, казалось бы, имеется четкий ориентир – евродирективы. С другой стороны, про евродирективы было известно задолго до подписания ассоциации и, вроде бы, работа над приведением в соответствие отечественного нормативного поля проводится, как минимум, последние пять лет.

И что же получилось? А то, что описано выше: ну не описывают евродирективы, сколько должно быть бирж в стране, как централизовать торговую и финансовую инфраструктуру, нет и четко формализованной универсальной депозитарной модели – возможно, предполагалось не закладывать в нормативные документы Евросоюза понятия, диктуемые здравым смыслом. Но, если оглянуться на описанные выше неубедительные результаты предыдущих реформ, то для наших условий может оказаться слишком оптимистичной надежда на здравый смысл при имплементации и практической реализации требований европейских директив.

Целью реформ является создание не формально, а фактически публичного, регулируемого рынка финансовых инструментов, с публичной, определенной в действительно конкурентных условиях, рыночной ценой, единственно возможного индикатора в финансовом учете. Однако пока что сложно судить о наличии какой-то целостной государственной политики по развитию национального финансового рынка.

Должны быть жесткие требования к ликвидности, адекватности цен, конкурентности торгов, обязательности расчетов, удобному для инвесторов (а не регулятора) раскрытию информации. Нужно немедленно отказаться от излишнего, наносного, формального. Вот тогда можно говорить о создании в стране рынка капитала, о его действительно продуктивном значении для экономики.

Автор: Сергей Антонов, глава Ассоциации «Украинские фондовые торговцы» (АУФТ)